Анализ цены собственных и заемных источников инвестиций

Стоимость капитала представляет собой общую сумму средств, которую необходимо уплатить за внедрение определенного объема денежных ресурсов. Стоимость каждого из источников финансирования инвестиций различна. Можно выделить 5 главных источников капитала: банковский кредит, облигационный заем, привилегированные акции, простые акции, нераспределенная прибыль. Разглядим методику расчета цены каждого из перечисленных источников.
Выбор хорошей структур источников финансирования является одним из решающих вопросов для инвестора. Этот выбор осуществляется после того, как выбраны стратегические цели развития организации, определена мысль проекта, учтены вероятные опасности.

На итоговое решение о необходимости того либо другого проекта влияет выбор
ставки дисконтирования. Эта ставка (стоимость капитала) отражает уровень расходов инвестора по проекту. Потому беспристрастный (либо хотя бы удовлетворяющий всех участников) выбор ее величины довольно важен.

Стоимость каждого из источников финансирования инвестиций различна. Понятно, что
стоимость капитала представляет собой общую сумму средств, которую необходимо уплатить за внедрение определенного объема денежных ресурсов, выраженную в процентах к этому объему:

ri = Ci / Ii

где
ri — стоимость
i-го источника средств финансирования;
Ci — годичные денежные издержки по обслуживанию средств i-го источника финансирования;
Ii — сумма средств, приобретенная из
i-го источника финансирования.

Можно выделить
5 главных источников капитала: банковский кредит, облигационный заем, привилегированные акции, простые акции, нераспределенная прибыль. Разглядим методику расчета цены каждого из перечисленных источников.

1. При определении цены банковского кредита, обычно, исходят из размера годичный процентной ставки, обсужденной в кредитном договоре. Но это не совершенно правильно. Так как стоимость банковского кредита, т.е. размер процентов, уплачиваемых заемщиком, зависит не только лишь от уровня годичный процентной ставки, да и используемой схемы начисления процентов (обыкновенные либо сложные проценты), также числа внутригодовых процентных начислений.

Универсальным показателем, обеспечивающим сопоставление кредитных договоров с разными критериями, является
действенная годичная процентная ставка rе.

Сущность ее расчета базирована на том, что хоть какой схеме наращения процентов, где заданы начальная цена кредита
PV, годичная процентная ставка
r, число начислений сложных процентов
m rе, которая обеспечивает точно такое же наращение, как и начальная схема, но при однократном начислении процентов, т.е.
m = 1.

Действенная годичная процентная ставка
rе рассчитывается по формуле:
rе = (1 +
r /
m)m — 1,

где
m — число внутригодовых процентных начислений (
m = Двенадцать при каждомесячном начислении,
m = Четыре при ежеквартальном начислении,
m = Два при полугодовом начислении процентов).

Пример 1. Инвестор может получить кредит а) либо на критериях ежеквартального начисления процентов из расчета 18% годичных; б) либо на критериях каждомесячного начисления процентов из расчета 16% годичных. Какой из вариантов более предпочтителен?

1-ый вариант:
re = (1 + 0,18/4)4 — Один = 0,193 (19,3%).

2-ой вариант:
re = (1 + 0,16/12)12 — Один = 0,172 (17,2%).

Расчеты демонстрируют, что в первом случае расходы инвестора по обслуживанию долга выше, так как уровень действенной годичный процентной ставки выше. Таким макаром, 2-ая схема получения кредита лучше.

С позиции кредитора, в этом случае — банка, прибыльнее предоставлять кредит по первой схеме, потому что наращенная цена капитала в данном случае будет выше.

Стоит отметить, что принятие решения не находится в зависимости от величины кредита, так как аспектом является относительный показатель — действенная ставка, а она, как надо из формулы, зависит только от номинальной ставки и количества процентных начислений.

2. Определение цены размещения облигационного займа представляет собой более сложную задачку. Базисная формула для нахождения текущей цены облигации с периодичностью выплаты процентов раз в год представлена последующим выражением:

Ц0 = КД * FM4(
r, n) + НС * FM2(r, n)

где Ц0 — текущая цена (рыночная стоимость) облигации; КД — годичная сумма купонного дохода по облигации;
r — доходность облигации;
НС — нарицательная цена облигации;
n — число лет, по окончании которых произойдет погашение облигации, год; FM2(r, n) — дисконтирующий множитель для единичного платежа; FM4(
r, n) — дисконтирующий множитель для потока платежей за
n лет по ставке
r.

В случае если процент выплачивается два раза в год, стоимость облигационного займа рекомендуется определять с внедрением последующего выражения:

Ц0 = КД / Два * FM4 (
r / 2,
n * 2) + НС * FM2 (
r / 2,
n * 2).

Пример 2. Облигация с 20%-ным купоном (процент выплачивается раз в полугодие) имеет нарицательную цена Одна тыща руб. Текущая стоимость облигации составляет Девятьсот 20 руб. При условии, что через Три года произойдет погашение облигационного займа, доходность облигации можно найти из последующего уравнения:

920 = {(1000 * 0,2 / 2) * FM4 (
r / 2,
n * 2)} + НС * FM2 (
r / 2,
n * 2).

Для нахождения r воспользуемся электрическими таблицами EXCEL (вкладка «Финансовые функции»). Отысканное значение будет равно 22% годичных.

В более ординарном случае, когда определяется стоимость облигационного займа с нулевым купоном, процентная ставка может быть найдена из формулы

Ц0 = ПО / (1 +
r)
n = ПО * FM2 (
r,
n),

где ПО — сумма, причитающаяся держателю облигации при ее погашении.

3. Нахождение цены средств финансирования, приобретенных в процессе
нового выпуска акций компании, основывается на предположении, что дивидендные выплаты с позиции эмитента рассматриваются в качестве денежных издержек. В согласовании с этим стоимость акций предприятия примерно равна уровню дохода, получаемого держателями акций. Также в стоимость эмиссии требуется включить издержки по оформлению и регистрации выпуска ценных бумаг.

Расчет цены привилегированных акций не представляет большой трудности из-за достаточной предсказуемости получения инвесторами дивидендного дохода.

Некие компании производят выпуск привилегированных акций на критериях, предоставляющих инвестору право купить их в определенный момент времени по заблаговременно установленной стоимости. В данном случае
стоимость привилегированных акций исчисляется по формуле

Ца = Д / ЧД = Д / (Цэ — З),

где Д — дивидендный доход по привилегированным акциям; ЧД — незапятнанная сумма средств, приобретенных предприятием от реализации одной привилегированной акции; Цэ — эмиссионная стоимость привилегированной акции; З — издержки предприятия на выпуск привилегированной акции.

Для нахождения цены вновь выпускаемых обычных акций нужно повышенное внимание уделять прогнозу уровня дивидендных выплат в разные периоды времени. В денежной практике рассматриваются простые акции с неизменной величиной дивиденда, неизменным и изменяющимся темпами прироста дивидендов.

Если рассматриваются простые акции с неизменной динамикой конфигурации уровня дивидендов, стоимость капитала рассчитывается по формуле

Ца = Д1 / [Цэ * (1 + K)] + g,

где Д1 — ожидаемая величина дивиденда на ближний период; Цэ
— эмиссионная стоимость одной обычной акции; К — коэффициент издержек по выпуску и реализации обычных акций, равный отношению их абсолютного значения к эмиссионной стоимости,
g — ожидаемый темп прироста дивидендов.

4. На последующем шаге анализа нужно найти
стоимость нераспределенной прибыли, направляемой на цели финансирования длительных инвестиций. Обычно это часть прибыли предприятия, оставшаяся после отчислений налогов, уплаты дивидендов и других рассредотачиваний незапятанной прибыли, согласно компетенции общего собрания акционеров (участников). Перед собственниками и менеджментом коммерческой организации встает непростая задачка решить, на какие цели использовать нераспределенную прибыль.

Если будет принято решение навести прибыль на цели инвестирования, стоимость данного источника финансирования будет равна рентабельности, которую смогли бы получить акционеры (собственники) организации при вложении приобретенного ими дивидендного дохода в другие проекты со сопоставимыми рисковыми чертами (реализация принципа вмененных издержек: определение цены каждого компонента инвестированного капитала должно базироваться на оценке возможной доходности альтернативного вложения средств, соответственной определенным условиям данного рынка).

Исходя из вышеизложенного в практике вкладывательного анализа есть
четыре методики расчета цены нераспределенной прибыли:

  1. Расчет цены прибыли на базе САРМ-модели, основанный на том, что инвестору нужен дополнительный доход, превосходящий вероятный доход от на сто процентов застрахованных от риска ценных бумаг (таких, как правительственные облигации). Дополнительный доход является компенсацией инвестору за инвестиции в рисковые активы. Модель служит для определения нужной нормы дохода на основании 3-х компонент: номинальной безрисковой ставки, средней доходности нессудных операций в экономике и бета-коэффициента, измеряющего периодические опасности. Примерами периодических рисков могут служить возникновение лишнего числа конкурирующих объектов, введение и действие каких-то ограничений и т.п.
  2. Определение цены реинвестированной прибыли по 2-ой методике базируется на
    формуле дисконтированного валютного потока. При всем этом допускается, что акционеры предприятия на приобретенные дивиденды могут приобрести акции других компаний.
  3. 3-ий подход подразумевает
    внедрение других ставок рентабельности. В данном случае в качестве цены реинвестированной прибыли рекомендуется использовать депозитный процент по вкладам в размеренной зарубежной валюте (выбор банка осуществляется по уровню безопасности вложенных средств) либо депозитную ставку Сбербанка Рф.
  4. 4-ый подход, так именуемая
    модель суммирования, подразумевает корректировку нормы дохода безрисковой ценной бумаги на премию за риск для данной компании. Премия за риск прибавляется к чистой от риска норме доходности и рассчитывается на базе рисков, учитывающих размер и финансовую структуру компании, диверсификацию производства и клиентуры, качество управления и остальные опасности.

В качестве безрисковой рентабельности (доходности) принято использовать ставку дохода по длительным правительственным облигациям.

В современных русских критериях для оценки вкладывательных операций, совершенных в баксах США, применяется ставка, предложенная на английском межбанковском рынке
LIBOR. По операциям в русских рублях в качестве безрисковой ставки рекомендуется использовать величину, равную 0,25-0,3 ставки рефинансирования ЦБ Рф. Ипотечное кредитование (под залог недвижимости) — более неопасный вид кредитных операций, осуществляемых русскими коммерческими банками с юридическими и физическими лицами, имеет премию за риск в границах от Восемь до 20%.

Тaтьянa Сepгеeвна Кoлмыкoва — доктop экономических наук; пpoфессор кафедры бухгалтерского учета, анализа и аудита Юго-Запaднoго муниципального унивеpcитета (ЮЗГУ), эксперт центра дистанционного образования «Элитариум»